Keskuspankin uskottavuus vaakalaudalla

EKP:n koronlaskujen yhteydessä pidetty tiedotustilaisuus
torstaina 5.7. oli markkinatoimijoille suuri pettymys. Sisään oli
ostettuna toiveikkaana tietoja siitä, milloin keskuspankki tekee
muita poikkeuksellisia toimia euroalueen vakauttamiseksi. Ensinnäkin
on hyvä mainita suoraan, että nämä vakauttamispuheet tarkoittavat
sitä, että julkisella rahalla korvataan yksityisten pääomapakoa
euroalueen kriisimaista. Toiseksi nämä toimet horjuttavat koko
keskuspankin uskottavuutta. Kolmanneksi se mahdollistaisi sen, ettei
poliitikkojen tarvitsekaan tehdä yhtään ainoaa ”vaikeaa
päätöstä”.

Toistaiseksi pääomapako kriisimaista on enimmäkseen ohjautunut
euroalueen ydinmaihin. Siinä, missä Espanjan lainakorot kipuavat
jälleen kerran yhä ylemmäs, putoaa vastaavasti Saksan ja jopa
Suomen korko entistä alemmas. Tätä kehitystä on muutamassa
Puheenvuorossa suorastaan hurrattu, kun taas itse katson tilanteen
olevan vähintäänkin ongelmallinen. Espanjan lainakorkojen raju
nousu siis johtuu maata rahoittaneiden sijoittajien
velkakirjamyynneistä, joita espanjalaispankit eivät enää uskalla
ostaa. Tämä näkyy korkojen rajuna nousuna. Espanjalaispankit
tietävät Kreikan velkasaneerauksesta sen, että patriotismi voi
käydä hyvin kalliiksi. Kreikan velkoja leikattiin yksinomaan
yksityisten sijoittajien omistuksesta.

Espanjalaisia ja italialaisia pankkeja painaa lisäksi LTRO, jota
vastaan pankit ovat pantanneet EKP:lle aiempia velkakirjoja
vaihtuvalla vakuusvaateella. Kun pääomapako yltyy niin pankkien
aiemmin vakuuksina käyttämät valtiolainapaperit menettävät
arvoaan ja niiden pitää luovuttaa EKP:lle enemmän vakuuksia. Tämä
leikkaa suoraan pankkien varoja muuhun operatiiviseen toimintaan.
Samalla se lisää huolia pankkien omasta kunnosta. Pääomitustarpeet
voivat siksi nousta, eli se tietää suoraan lisävastuita
suomalaisille vakausrahastojen kautta. Tilanteessa ei siksi ole
minusta mitään syytä juhlintaan.

Keskuspankin tase erityistarkkailussa

Euroopan Keskuspankin tase on kasvanut viime aikoina hälyttävällä
tavalla ja ohittanut mm. Federal Reserven määrällään. Pelkästään määrä
ei ole suuri huolen aihe, hyvälaatuisella tavaralla ja riittävällä
omalla pääomalla tässä tuskin olisi mitään ongelmaa. Sen sijaan
EKP:n oma pääoma on alle 11 miljardia euroa. Lisäksi tase on
kasvanut monesta hyvin kyseenalaisesta paperista.

Esimerkiksi yksistään kreikkalaispankkien ”tyhjästä luoma
raha” lienee jo n. 100 miljardia euroa. Tämä raha on tuotettu
siten, että kreikkalaispankit luovat itselleen velkakirjan, hakevat
siihen takaajaksi Kreikan valtion, ja voivat näin käyttää
velkakirjaa panttina EKP:lle rahaa vastaan. Mikäli samaan toimeen
ryhtyisivät Suomen kansalaiset suhteutettuna Kreikan väestöön
niin jokainen suomalainen voisi itse itselleen tulostaa hieman yli
9000 euroa, vauvasta vaariin.

Jokainen voi tietysti itse pohtia keskenään mitenkä
maksukykyinen takaajana oleva Kreikan valtio on, tai itse itseään
luotottaneet kreikkalaispankit. Mitä maksukykyisempänä näitä
pidätte, sen vähemmän ongelmia EKP:n taseessa. Itse pidän näitä
kuvioita pahoin ongelmallisena. Eritoten, kun pelkästään
kreikkalaispankkien taikomalla tehdyn rahan määrä ylittää
osapuilleen kymmenkertaisesti EKP:n oman pääoman. Vivutusaste
heikkolaatuisella paperilla kasvaa.

Lisäksi EKP:n vaatimat vakuudet LTRO-lainojen vuoksi ovat toinen
arveluttava osa. Nopeasti näemme, ettei oikeastaan mikään osuus
EKP:n taseessa ole suinkaan tervettä, vaan erittäin kyseenalaista
paperia. EKP:n pääoma-avaimen mukaan Suomen osuus tästä taseesta
on yli 20 miljardia euroa. Tämäkin laskelma edellyttää, että
esimerkiksi Kreikka voisi jotenkin hoitaa oman osuutensa.

EKP:lla eväät kohta syöty

Heinäkuun koronlaskun jälkeen alkavat EKP:n keinot kuitenkin
olla vähissä. Korkotasoa voidaan vielä laskea hieman. Britannian
keskuspankin ohjauskorko on 0,50%, Federal Reserven Federal Funds on
<0,25% ja Japanin keskuspankillakin keskeinen ohjauskorko on
tasolla <0,10%. Näin ollen EKP:kin lähestyy ohjauskorollaan
nollaa ja tavanomaiset ammukset laman torjuntaan ovat sitä myöden
käytetty.

EKP:n ongelmana on ennen kaikkea se, että tämä ohjauskorko ei
ole sopiva ydinmaille. Näiden maiden vaarana on ajautua omaan
velkakuplaansa. Poikkeustoimiin, kuten vuoden vaihteen pitkäaikaisiin
lainaohjelmiin sisältyy taas taseriski. EKP voisi yksinkertaisesti
printata rahaa. Mutta kelle ja kuinka paljon? Uskottavuuden
säilyttämiseksi tämän tulisi olla rajoitettua. Se taas merkitsee
sitä, että EKP ”nollaisi” ainoastaan ongelmamaiden
velkakirjoja. Tämä taas ei olisi oikeudenmukaista esimerkiksi
Suomelle. Tämän vuoksi Saksa on ollut jyrkästi eri mieltä
tällaisesta mahdollisuudesta.

Todennäköisesti se lisäisi merkittävästi myös ydinmaiden
lainakorkoja, ja siten söisi ydinmaiden velkapapereihin
sijoittaneiden instituutioiden sijoituspääomaa. Esimerkiksi Suomen
valtiolainoihin sijoittaneet eläkeyhtiöt voivat vain katsella
vierestä, miten sijoitusten arvo sulaa silmissä. Toisaalta
osakemarkkinat varmasti tulisivat enempikin inflaatiosuojattua ja
siten kompensoivat korkopaperien menetyksiä, mutta kasvavat
rahoituskulut valtiontaloudessa ajaisivat Suomenkin ennen pitkää
ulos rahoitusmarkkinoilta.

Tähän Suomen tulee kuitenkin orientoitua pysyessään euroalueen
jäsenenä.