Tyyntä myrskyn edellä

Talouskomissaarina toiminut Olli Rehn julkaisi kirjan Myrskyn silmässä. Kuten hirmumyrskyillä on tapana: keskellä myrskyä tuntuu hyvin tyyneltä. Aivan yhtä tyyneltä tuntuu euroalueen velkakriisikin. Jatkuuko tilanne näin, vai liikahtaako myrsky taas riepottelemaan euroaluetta?

Talouslukuja tarkasti valitsemalla kriisin tila näyttää hyvältä, ja jopa erinomaiselta. Esimerkiksi Italian 10-vuotisen joukkolainan korkotaso pyörii markkinoilla noin 2,7 prosentissa, ja Espanjalla 2,6 prosentissa. Näillä mailla ei ole lainakorot koskaan olleet näin alhaalla, vaikka korkohistoriaa venytettäisiinkin melko pitkälle. Edes velkakriisiin johtanut ylivelkaantumisen aikana viime vuosikymmenellä eivät korot painuneet näin alas.

Yksi syy on luonnollisesti se, että euroalueen inflaatiokin oli erilainen. Nyt näillä mailla inflaatio on olematon. Toinen syy on sijoittajien tuottohakuisuus. Kun sijoittajat kilpailevat toistensa kanssa näistä kohteista, niin korkotaso putoaa.

Mutta onko työttömyysasteet ja velkamäärät kääntyneet laskuun? Onko velkapotin takaisinmaksu varmempaa kuin pahimpien myrskytuulien aikaan? Onko luottamus EU:ta kohtaan kohonnut?

Mistä on happamat luotot tehty?

Mistä on happamat luotot tehty? Palkkaleikkauksista, irtisanomisista – lomautuksista ja konkursseista. Niistä on happamat luotot tehty.

Happamilla luotoilla tarkoitan järjestelemättömiä luottoja. Niiksi lasketaan luotot, joita velallinen ei ole hoitanut asianmukaisesti kolmeen kuukauteen. Näiden kohdalla tilastointitapa heittelehtii.

Kaikista kreikkalaisten luotoista happamiin luottoihin lukeutuu 32 prosenttia. Irlannissa näiden luottojen osuus on 27,8 prosenttia. Italiassa 16,9 prosenttia ja Espanjassa 12,6 prosenttia.

On arveltu, että erityisesti Espanjassa tuottamattomia luottoja hoidetaan myöntämällä lisärahoitusta velallisille, jotta ongelman koko määrä pysyisi piilossa. Pankit varautuvat tällä haavaa täysillä tämän vuoden stressitesteihin, jotka tällä kertaa hoitaa Euroopan keskuspankki EKP.

Pankit ovatkin onnistuneet hakemaan markkinoilta pääomaa, mikä on tietysti markkinataloudessa vallan erinomainen juttu. Europankit ovat laskelmien mukaan onnistuneet keräämään 45 miljardin eurosta sijoittajilta uutta pääomaa. Pankit ovat onnistuneet laskemaan liikkeelle velkakirjoja, ja tuotonhakuiset sijoittajat ovat jopa kyselleet ns. CoCo-velkakirjoja (Contingent Convertible). Ne voidaan muuntaa pankin omaksi pääomaksi (tietyin ehdoin, mutta tässä kontekstissa riittänee "maksukykyvaikeudet"), ja se olisi siten verrattavissa osakepääomaan. CoCo-velkakirjan haltija ei ole kuitenkaan yhtiön omistaja, eikä hänellä näin ollen ole äänivaltaa. Suuremman riskin vuoksi CoCo-velkakirjoissa tapaakin olla muhkeampi tuotto-odotus verrattuna tavalliseen velkakirjaan.

Mikä yhtälössä ei täsmää? Tuottamattomien luottojen määrä on ollut pääosin kasvussa, ja siten pankkien operatiivinen tuloskunto on näiltä osin heikompi. Samaan aikaan ne kuitenkin lupaavat sijoittajille edelleen varsin avokätisiä tuottoja. Yhdellä osa-alueella pankkien sijoitusprofiili on kuitenkin noussut kohisten. Ne ovat ruvenneet tekemään bisnestä emävaltionsa velkakirjoilla.

Pankkien ja valtioiden välinen "kohtalonyhteys"

Ei siitä kovin montaa vuotta ole aikaa, kun europäättäjät hermoilivat ja julistivat, että tuhoisa kohtalonyhteys pankkien ja valtioiden välillä tulisi hajottaa. Kaksi vuotta sitten, kun valtiot olivat rahoitusumpikujassa korkeiden tuottovaatimusten edessä, tällaiset puheet kävivät vilkkaimmillaan.

Idea perustuu siihen, että valtion maksukyvyn ollessa uhattuna, se näkyy pankkien puolella epävarmana saatavana. Vastaavasti pankkien mennessä kanveesiin, tulee valtion olla pelastuspaketteineen valmiina antamassa ensiapua huonokuntoisille pankeilleen.

Mistä syystä tästä ei nyt enää metelöidä, sillä pankkien osuus emävaltionsa rahoittajana on ennemminkin kasvanut, eikä haihtunut, kuten parin vuoden takaisissa puheissa oli päämääränä? Syy on se, että muita rahoittajia ei oikein ole ilmaantunut näkösälle. EKP on tunkenut pankeille huokeaa rahaa kaksin käsin.

Sijoitusprofiilit lasketaan riskien mukaan, ja korkeasta riskistä joutuu laittamaan enemmän rahaa vakavaraisuuspuskureihin. Koska euromaiden riskitaso on olematon, niin pääomaa ei tarvitse sitoa tyhjän pantiksi. Vastaavasti yksityistä puolta luotottaessa pankin riskianalyytikot kaivavat jo olemassa olevat happamien luottojen käppyrät, ja toteavat kenties täysin aiheesta, ettei tuonne kannata tunkea yhtään enempää rahaa.

Näin markkinatalous kuihtuu euroalueella rivakkaa tahtia. Työttömyys lisääntyy, eikä valtioiden velkasuhde taitu laskuun. Valtion pitäisi elvyttää – eli toimia työllistäjänä – ja jakaa sosiaaliturvaa yhteiskuntarauhan säilyttämiseksi.

Pankkien ja valtioiden välinen kohtalonyhteys on vain tiivistynyt.

Mihin karuselli pysähtyy?

Kokonaisuutena tämä on siis eräänlainen karuselli. EKP lykkää uutta rahaa pankeille, jotka rahoittavat sillä uudella rahalla valtioita. Nämä puolestaan yrittävät pitää käynnissä yhteiskuntaa mainitulla lisärahoituksella.

Samaan aikaan valtioiden velkaisuusluvut luonnollisesti kasvavat. Pysähdys voi tulla sitten, kun pankit lakkaavat luottamasta emävaltionsa takaisinmaksukykyyn. Pysähdys tulee kuitenkin varmasti, jos jokin ulkopuolinen sääntö – kuten esimerkiksi Maastrichtin kasvu- ja vakaussopimus – estää valtion lisävelkaantumisen.

Lisävelalla valtio jyvittää kuitenkin pienen osan vanhojen velkojensa maksuun. Jos tämä estetään, ovat pankit taas hätää kärsimässä. Jos taas pankkivelat hoidetaan verovaroin, jäävät sosiaaliturvat vähemmälle huomiolle, ja kansa kaivaa talikot ja hiilihangot esille, ja rupeavat metelöimään kaupunkien kaduilla.

Ei se aivan puhdasta sattumaa ole, että euromaat ovat käyneet kritisoimassa automaatin tavoin toimivia alijäämäsääntöjä vastaan. "Rakennemuutokset", eli työmarkkinajoustot, eivät nekään tuota hyvää lopputulosta, sillä sitä enemmän pankkien tuottamattomat luotot kasvavat. Sen todennäköisemmin ne kaatuvat valtioidensa syliin.

Mikä neuvoksi?

Yritin perustella varsin seikkaperäisesti nykyisen tilanteen ongelmallisuuden. Katson, ettei "rakennemuutoksilla" ja talouskureilla tätä infernaalista kojeistoa pidetä käynnissä loputtomiin. Myrskyn silmästä tullaan näillä suunnitelmilla vuorenvarmasti takaisin entistä voimakkaampien myrskytuulten riepoteltavaksi. Kyse on vain siitä, milloin näin tapahtuu. Ajoitus riippuu paljon ylempänä näkyvistä syistä.

Ratkaisuvaihtoehtoja ei ole kovin montaa. Niitä on tarjottu useaan otteseen. EKP:n tulee kääntää inflaatio-odotukset väkisin korkeammalle ja sallia paljon rivakampi inflaatio. 4-5 prosentin vuotuinen inflaatio muutaman vuoden ajan voisi toimiakin.

Euroalue voitaisiin purkaa, jolloin eri euromaat saisivat talouskuntoonsa nähden asettaa rahapolitiikalla oikeanlaisen korkotason ja valuuttakurssin.

Epätasaisuudet voidaan tasata myös liittovaltion tapaan sisäisin tulonsiirroin. Euromaille voitaisiin tehdä erillinen yhteismaksu EU-jäsenmaksun tapaan, mutta tuntuvasti korkeampi. Näillä varoilla tasoiteltaisiin sitten pahimpia alijäämiä. Koska tällaisen rahan uppoamista esimerkiksi korruptioon ei voida estää muulla tavoin kuin määräysvallalla, tulee valtioiden luovuttaa suvereeniteettinsä.

Jokainen ratkaisuvaihtoehto luo kuitenkin omat ikävät sivuvaikutuksensa. Europäättäjät eivät kuitenkaan kovin avoimesti keskustele kansalaistensa kanssa siitä, mikä vaihtoehto tulisi valita. Ensimmäistä "setelirahoitusta" on toistaiseksi vaadittu näkyvästi, mutta nyt euroeron ääni on Euroopassa kasvanut. Erityisesti Ranskassa ja Italiassa, jossa ensin mainitussa tämä ääni on viimeisimmässä vaaleissa suurimman äänisaaliin keränneellä Kansallisella rintamalla.

Mikäli eurofiilit haluavat toden teolla hillitä euroerovaatimusten kasvua, tulee muita vaihtoehtoja tarjota selkeämmin. Ne tulee tuoda poliittiseen keskusteluun mukaan, myös täällä Suomessa. Ainoastaan keskimmäinen euroero-vaihtoehto on meidän omissa käsissämme, ja näistä muista vaihtoehdoista joudumme sitten katsomaan erikseen, että tarjotaanko meille sitä vaihtoehtoa, jonka halusimmekin.

Ja sen jälkeen teemme valintamme.