Valheita ja petoksia. Osa IV: EKP

Ylen MOT -ohjelmassa käsitellään tulevana maanantaina (12.10.) keskuspankkeja. Minuakin haastateltiin ohjelmaan, ja se innosti minut jatkamaan tätä kesällä aloittamaani blogisarjaa.

Tällä kertaa siis käsittelyssä ovat keskuspankit ja niiden erittäin virheelliset päätökset viimeisten 11 vuoden aikana. Keskityn tässä luonnollisesti enimmäkseen Euroopan keskuspankin (EKP) toimintaan.

Keskuspankit ovat pitkään nauttineet median ja monien ekonomistien lähes rajatonta ihailua. Ekonomisteilla kyseessä lienee ollut oman luomuksen ihailu, sekä rahapolitiikasta tehtyjen lukuisten teorioiden ja tutkimuksien puolustelu. Median osalta kyse lienee ollut siitä, etteivät toimittajat yksinkertaisesti tunne asiaa riittävästi. Sen takia keskuspankkiirit ovat, täysin aiheettomasti, saaneet viime vuosina eräänlaisen ”rokkistaran” maineen.

Puran tässä blogikirjoituksessa tätä virheellistä keskuspankkiirimyyttiä ja pyrin osoittamaan, että nimenomaisesti keskuspankit ovat suurien lähestyvien talousongelmiemme taustalla.

Lyhyt johdatus keskuspankkien historiaan

Ajatus keskuspankeista syntyi nykytiedon mukaan 1300 -luvulla kun pankkikriisit repivät Italian kaupunkivaltioiden kehittymässä olevia rahoitusmarkkinoita. Haluttiin instituutio, joka turvaisi pankkien maksukyvyn kriiseissä.

Vuonna 1609 Hollanti perusti Wisselbankin, (myöh. Bank of Amsterdam). Pankin perustehtävänä oli muuttaa ulkomailta lähinnä Hollannin alusmailta tullut ulkomaanvaluutta guldeneiksi. Kun asiakas teki metallirahatallennuksen pankkiin, sai hän vastineeksi kuitin, banco shilingenin. Tätä kuittia vastaan saattoi saada talletuksensa takaisin Wisselbankista tai, vaihtoehtoisesti, rahaa talletuspankeista, kuten Venetsian Rialto Bankista. Koska banco shillingejä pystyttiin vaihtamaan tallettajien kesken, synnyttivät ne Euroopan velkakirjamarkkinoiden pohjan. Bank of Amsterdam oli käytännössä ensimmäinen keskuspankki.

Vuonna 1668 perustettiin Ruotsin keskuspankki ja vuonna 1694 Iso-Britannian keskuspankki. Näiden ensimmäisten keskuspankkien tehtävät poikkesivat melkoisesti nykyisten keskuspankkien tehtävistä. Lähinnä ne rahoittivat sotia ja hoitivat valuutan (kolikoitten) liikkeellelaskua.

Keskuspankkien rooli muuttui merkittävästi, kun Yhdysvaltojen keskuspankki, Fed, perustettiin vuonna 1914 (laki hyväksyttiin 1913). Yhdysvalloissa keskuspankkia oli yritetty perustaa jo aikaisemmin, mutta vasta vuoden 1907 rahoitusmarkkinapaniikki mahdollisti riittävän poliittisen kannatuksen pankin perustamiseen.

Monia lainsäätäjiä kuitenkin huoletti keskuspankin rooli. Sen pelättiin ”sosialisoivan” talouden, eli kaappaavan talouden ohjailun itselleen. Tämän estämiseksi säädettiin mm. Real bills doctrine, joka määräsi, että keskuspankki pystyi myöntämään luottoa ja siten lisäämään rahan määrää taloudessa ainoastaan vakuutta vastaan, mille oli jo muodostunut kaupankäyntiarvo. Käytännössä tämän tarkoitus oli estää keskuspankkia lainaamassa liittovaltiolle suoraan. Fedin aluekeskuspankeille myös annettiin valta päättää lainoituksesta.

Fed kuitenkin alkoi rikkoa rajojaan heti luomisensa jälkeen. 1920 -luvulla Fed alkoi kokeilla talouden korkokannan manipulointia muuttamalla pankkien keskuspankkireservien korkokantaa ja osallistumalla liittovaltion (lähinnä lyhytaikaisen velan) markkinoille. ”Rahapolitiikka” syntyi.

Käytössä ollut kultakanta johti myös siihen, että kultavarannot vaikuttivat taloudessa liikkuvan rahan määrään. Jos maahan virtasi kultaa muista maista, keskuspankki saattoi sterilisoida sen vaikutuksen joko antamalla kullan määrän suhteen kierrossa olevaan rahan määrään nousta tai nostamalla korkoja, mikä vähensi luotonkysyntää vähentäen rahan määrä talouden kierrossa.

Koska Yhdysvallat oli noussut maailman johtavaksi talousmahdiksi ensimmäisen maailmansodan tuhottua Euroopan, ja koska Yhdysvallat eli 1920-luvulla nousukautta, maahan virtasi paljon kultaa. Fed sterilisoi tämän antamalla kullan määrän nousta suhteessa liikkeellä olevaan setelistöön. Tämän seurauksena inflaatio pysyi kurissa, mutta se myös piti korot alhaisina. Alhaiset korot vaikuttivat keskeisesti siihen, että Yhdysvaltain rahoitusmarkkinoille syntyi valtava spekulatiivinen kupla, joka puhkesi lokakuussa 1929. Syksyllä 1929 alkanut taantuma myös ajoi Yhdysvaltojen aggressiivisesti kasvaneen pankkisektorin kriisiin lokakuussa 1930. Tästä alkoi suuri lama, joka levisi ympäri maailmaa.

Kuten 1920-luvulla, keskuspankkien voimakas puuttuminen talouden toimintaan viimeisten kymmenen vuoden aikana on tuhonnut talouskasvun perustan ja tehnyt maailmantaloudesta sekä rahoitusmarkkinoista hauraat (katso myös Q-Review 1/2018). Hauras maailmantalous ei kestä shokkeja, jollaisen koronaviruspandemia on nyt aiheuttanut. Tuleva talouskriisi onkin lähtökohtaisesti keskuspankkien, ei koronaviruksen syytä.

Tämä koskee erityisesti vuonna 1998 perustettua EKP:ta.

EKP: pankkien tuhoaja

Kun Euroopan velkakriisi iski vuonna 2010 Kreikan uhatessa ajautua maksukyvyttömyyteen, Euroopan johtajat yllätettiin ”housut nilkoissa”. Kuten aikaisemmassa blogissani selitin, he kehittelivät erilaisia mielikuvituksellisia avustusjärjestelyjä, joilla kriisimaita (Kreikka, Espanja, Portugali ja Irlanti) pystyttiin rahoittamaan rikkomatta (suoraan) EU:n perussopimusta. Ratkaiseva hetki koettiin kuitenkin kesällä 2012.

Tuolloin kriisimaiden valtionlainojen korot olivat äärimmäisen korkealla, ja kansainvälisten sijoittajien usko maiden maksukykyyn horjui. EKP:n silloinen pääjohtaja, Mario Draghi, nousi pelastajaksi vakuuttamalla tekevänsä kaikkensa (”whatever it takes”) euroalueen pelastamiseksi. Markkinat uskoivat Draghin lupauksen ja korkomarkkinat alkoivat rauhoittua. Syyskuussa 2012 julkaistiin EKP:n OMT (Outrigth Monetary Transactions) -ohjelma, jossa EKP sitoutui ostamaan Euroopan vakausmekanismin ohjelmaan sitoutuneiden eurovaltioiden velkakirjoja.

Vaikka Draghin ilmoitusta voidaan pitää keskuspankkiirin neronleimauksena (koska se oli pelkkä lupaus), tutkimukset osoittavat, että OMT -ohjelma johti pankkisektorin ”zombifioitumiseen”. Kun valtionlainojen arvot pankkien taseissa nousivat (korot laskivat), heikot pankit, jotka ohjelma jätti pystyyn, pystyivät jatkamaan etenkin heikkojen yritysasiakkaiden lainoittamista välttyäkseen tappioilta. Pääjohtaja Draghin neronleimaus alkoi tuhota Euroopan pankkisektoria.

Tilanne synkkeni entisestään, kun EKP laski ohjauskorkonsa negatiiviseksi kesäkuussa 2014. Tällöin pankit joutuivat maksamaan EKP:lle siellä pitämistään (lakisääteisistä) reserveistä, kun taas niiden antolainaustoiminnan korko romahti. Pankit tekevät suurimman osan tulostaan anto- ja ottolainauskoron, eli luottojen ja talletuksien korkoerotuksella (toki niillä on muitakin tulonlähteitä kuten palvelumaksut). Kun se kutistuu hyvin pieneksi, pankkien kannattavuus laskee rajusti, ja jos korko kääntyy negatiiviseksi, se käytännössä romahduttaa pankkien kannattavuuden. Tämä näkyy tutkimuksissa.

EKP:n vuoden 2012 OMT-ohjelma ja vuonna 2014 käyttöönotetut negatiiviset korot ovat toisin tehneet Euroopan pankkisektorista kannattamattoman ja hauraan. Kannattamaton pankkisektori ei kestä isoja shokkeja, millainen koronaviruspandemia luonnollisesti on. EKP on ajanut Euroopan pankkikriisin partaalle.

Tilanne on kuitenkin vielä tätäkin pahempi.

EKP: epädemokraattinen vaikuttaja

EKP on ollut jo pitkään poliittinen toimija euroalueella. EKP käytännössä pakotti Italian vaihtamaan hallituksensa vuonna 2011, sekä pakotti (epämuodollisesti) Irlannin hallituksen ottamaan vastuulleen ongelmapankkiensa velkakirjat.

Harva muistaa tai tietää, että EKP aiheutti Kreikan pankkikriisiin kesällä 2015. Tuolloin EKP rajoitti Kreikan pankeille myönnettyä hätärahoitusta (Emergency Liquidity Assistance, ELA). Koska velkakriisin kanssa painivan Kreikan pankit turvasivat täysin ELAaan, sen saatavuuden, eli määrän rajoittaminen pakotti pankit sulkemaan ovensa. Kuten Geneven yliopiston kansainvälisen talouden professori, Charles Wyplosz tuolloin totesi, EKP:n käsittämättömälle päätökselle ei voinut juuri nähdä kuin poliittisia perusteluja.

Keskuspankki on liikepankkien viimekätinen lainoittaja ja sen ei milloinkaan pitäisi rajoittaa kokonaisen maan pankkien hätärahoituksen saatavuutta, vaikka yksittäisten pankkien osalta se on toisinaan tarpeellista (jos pankki on esim. konkurssitilassa). Kesäkuussa 2015 EKP kuitenkin teki juuri näin.

EKP:n todennäköisenä tavoitteena oli painostaa Alexis Tsiprasin hallitus myöntymään EKP:n, Euroopan komission ja Kansainvälisen valuuttarahaston (IMF), eli nk. Troikan lainaohjelman vaatimuksiin. Tähän Tsiprasin hallitus myös lopuksi suostui. Uhkapeli oli kuitenkin kova, koska vaihtoehtoisesti Kreikan olisi ollut pakko alkaa laskea liikkeelle omaa rahaa pankkisektorin maksukyvyn turvaamiseksi. Tämä olisi lähes varmasti tarkoittanut Kreikan euroeroa (mielestäni Kreikan olisi tuolloin pitänyt erota).

Pankkisektorin lisäksi EKP:n on myös alkanut säädellä valtioiden rahoituskustannuksia. Euroopan keskuspankin toimintaa sääteli aikaisemmin Euroopan Unionin toiminnasta tehdyn sopimuksen (SEUT) artikla 123. Siinä todetaan, että

Tilinylitysoikeudet ja muut sellaiset luottojärjestelyt Euroopan keskuspankissa tai jäsenvaltioiden keskuspankeissa, jäljempänä ’kansalliset keskuspankit’, unionin toimielinten, elinten tai laitosten, jäsenvaltioiden keskushallintojen, alueellisten, paikallisten tai muiden viranomaisten, muiden julkisoikeudellisten laitosten tai julkisten yritysten hyväksi ovat kiellettyjä samoin kuin se, että Euroopan keskuspankki tai kansalliset keskuspankit hankkivat suoraan niiltä velkasitoumuksia.

Käytännössä tämä tarkoittaa, että EKP ei saa rahoittaa jäsenvaltioita tai niiden instituutioita.

Kun EKP aloitti eurovaltioiden velkakirjojen ostamisen jälkimarkkinoilta (nk. määrällisen keventämisen tai QE-ohjelma) maaliskuussa 2015, artiklaa 123 alettiin hyvin voimakkaasti ”taivuttaa”. Vaikka EKP ei ostanut velkakirjoja suoraan valtioilta, painoi sen osto-ohjelma valtioiden velkakirjojen koron hyvin alas (tai kuten Hollannin keskuspankin tutkimus toteaa ”epänormaalin alas”), mikä luonnollisesti helpotti valtioiden rahoituskustannuksia. Vaikka artiklaa 123 ei ehkä rikottu suoraan, vähintään sen henki muutettiin.

EKP:n QE-ohjelmat ovat johtaneet euroalueen taloudessa moniin pahoihin vääristymiin. Ensinnäkin valtioiden lainaamiskustannukset ovat laskeneet naurettavan alas, eivätkä ne enää anna kuvaa niihin liittyvistä riskeistä. Tämä poisti käytännössä etenkin euroalueen heikompien talouksien johtajilta kannusteet uudistaa talouksiaan. EKP:n ohjelmat toisin sanoen loivat velkakriisin siemenen, jota nyt yritetään paikata EU:n ehdottamalla ”elpymisvälineellä” tai tarkemmin fiskaaliunionilla.

Toiseksi, kun turvalliseksi koettujen valtionlainojen korot ovat laskeneet hyvin alas, monet vakiotuottovaatimuksille operoivat institutionaaliset sijoittajat, kuten eläkevakuutusyhtiöt, ovat joutuneet siirtymään yhä riskisempiin arvopapereihin tai suureen velkavivun käyttöön riittävän korkotuoton aikaansaamiseksi. Tämä on tehnyt rahoitusmarkkinoista hauraat ja altistanut keskeiset sijoitusyhtiömme ja pankkimme suurille tappiolle, jos velkakirjojen hinnat romahtavat.

Kolmanneksi, alhaiset korot yrityslainojen markkinoilla, minne EKP myös osallistuu, on hyvin todennäköisesti ruokkinut yritysten velkaantumista, sekä kasvattanut sijoittajien velkavivun käyttöä.

EKP:n QE-ohjelmat ovatkin altistaneet lukuista euroalueen instituutiot ja sijoittajat katastrofaalisten tappioiden mahdollisuudelle.

EKP:n rahapolitiikka = katastrofi

EKP:n rahapolitiikkaa viimeisten noin kahdeksan vuoden ajalta ei voi kuvailla kuin yhdellä sanalla: katastrofi. EKP on onnistunut tuhoamaan sekä Euroopan pankkisektorin että rahoitusmarkkinoiden hinnoittelumekanismin. On aivan uskomatonta, että EKP:n on annettu tehdä tämä ilman kunnollista kritiikkiä, esim. ekonomistipiireistä

Voidaan pitää melko selvänä, että vuosikymmeniä kehittelemämme teoriat keskuspankkien kyvystä ohjata taloutta ja inflaatiota ovat olleet vääriä. Meidän ekonomistien pitää myöntää virheemme ja ns. ottaa lusikka kauniiseen käteen.

Keskuspankkien viime vuosien politiikka on sallinut ja jopa edistänyt kansalaisten, yritysten ja valtioiden velkaantumista tavalla, joka uhkaa sekä talouden vakautta että ihmisten selviytymistä pidemmällä aikavälillä. Luomuksemme (keskuspankkijärjestelmä) on tuhoamassa tieteenalamme perustan, vapaan markkinatalouden, ja se on ehdottomasti estettävä, hinnalla millä hyvänsä.

Lopuksi

Olemme ihmisiä ja teemme virheitä. Se on hyvin inhimillistä ja ymmärrettävää. Keskuspankit eivät kuitenkaan ole pystyneet korjaamaan virheitään, ja nyt on liian myöhäistä.

Keskuspankkijärjestelmästä on tullut taloudellemme ja yhteiskunnillemme valtava taakka ja riski.

Keskuspankkiirit ovat, todennäköisesti toimiensa hyvyyteen uskoen, tuhonneet viimeisten 11 vuoden aikana elintasomme huiman nousun aikaansaaneen markkinatalouden peruspilarit, eli pankkijärjestelmän ja hintamekanismin. Tämän lisäksi keskuspankit ovat altistaneet koko globaalin rahoitusjärjestelmän massiivisen romahduksen riskille.

Koko keskuspankkijärjestelmä on pahasti epäonnistunut, ja sen on aika vaipua historian hämärään. Meidän on kehitettävä parempia talouden ohjauskeinoja, ja se muutos on aloitettava pikimmiten.

tmalinen

Taloustieteen dosentti, Helsingin yliopisto; Toimitusjohtaja, GnS Economics. Kiinnostuksen kohteita: makrotaloustiede, talouskasvu, talouskriisit, tulonjako. Kotisivu: <a href="https://gnseconomics.com/" title="https://gnseconomics.com/">https://gnseconomics.com/</a>.

Ilmoita asiaton viesti

Kiitos!

Ilmoitus asiattomasta sisällöstä on vastaanotettu